债转股落地已超9000亿！国务院强调建立合理定价机制

来   源丨21世纪经济报道（ID：jjbd21）

记   者丨周潇枭 北京报道

编   辑丨李博

5月22日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，确定深入推进市场化法治化债转股的措施，支持企业纾困化险、增强发展后劲。

经过两年多时间的推进，新一轮市场化债转股逐渐取得成效，但仍然面临落地难、明股实债等争议，为此新的配套政策有望出台。

国务院常务会议指出，建立债转股合理定价机制，完善国有企业、实施机构等尽职免责办法；完善政策，妥善解决金融资产投资公司等机构持有债转股股权风险权重较高、占用资本较多问题；积极吸引社会力量参与市场化债转股，优化股权结构，依法平等保护社会资本权益等。

“今年是个关键年份，到2020年国企改革等重要改革事项要落地，所以看到国企混改、国有资本投资运营公司扩围等都在加快步伐。债转股是国企改革、去产能、处理僵尸企业等必须要用到的工具，绕不开。国务院常务会议这次的部署要更加精细化了。”国资委研究中心研究员胡迟对21世纪经济报道记者（ID：jjbd21）表示。

2016年10月，国务院对外印发《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，新一轮市场化债转股就此展开。前期高歌猛进的投资，带来高负债、产能过剩等问题，这正是本轮债转股着力要解决的问题，这些高负债的企业多为国企。

多部委在合力推进债转股。2018年7月份，人民银行向5家国有商业银行和12家股份制银行定向降准0.5个百分点，释放5000亿元资金定向用于支持市场化债转股。

国家发改委数据显示，截至2018年11月底，市场化债转股签约金额达到18928亿元，资金到位5050亿元。

市场化债转股正在加速落地。国务院常务会议提供的最新数据显示，去年以来债转股已落地超过9000亿元，促进了企业杠杆率下降和经营效益提升。

从部分上市公司披露的数据来看，债转股确实取得一定成效。比如安徽水利2018年年报显示，公司引入投资者中安资产对安徽三建、路桥集团和安建建材三家子公司进行增资并实施市场化债转股，合计增资10.9亿元。通过债转股，公司整体资产负债率由85.83%下降至84.30%，资本结构得到改善，降低了财务负担，有利于公司的长期可持续发展。

不过，从发改委提供的数据可以看出，债转股存在签约金额大、落地资金少的现象。

这是社会资本参与国企混改的方式之一，资本对此比较感兴趣。胡迟表示，需要债转股的企业，多是不能正常经营的企业，部分社会资本希望能“折价”捡漏，这里存在国有资产流失等问题。这次国务院常务会议提出的政策，就是要减少实施机构的顾虑，鼓励市场化债转股的推进。此外，提出债转股要针对“优质企业”，要有所甄别，债转股试点主要针对能真正盘活、能实现经营好转的企业，有些僵尸企业可能要破产。

国务院常务会议指出，建立债转股合理定价机制，完善国有企业、实施机构等尽职免责办法。

国务院常务会议还提到，创新债转股方式，扩大债转优先股试点，鼓励对高杠杆优质企业及业务板块优先实施债转股，促进更多项目签约落地。

地方实践经验在不断积累。上海交大上海高级金融学院教授陈欣指出，早期“明股实债”比较多，2017年后更趋股性。2017年底实施的中云电新能源债转股，工银瑞信设立了金额不超过12亿元的专项资管计划，用于偿还其存量融资，并未要求中云电新能源出资作劣后，或提供抵押等，债性特征较弱。不过，投资方仍然提出了业绩对赌和定期分红要求，这样柔化了付息义务。

“明股实债”一直是在债转股过程中有争议的问题。参与债转股的资金，为了保障本金安全以及退出方便，不少会约定享有固定收益，还要求企业在5年之后回购股权，即所谓的“明股实债”。

此外，扩大优先股的试点，也能吸引更多投资者。

陈欣指出，非上市公司进行债转股，之后如何退出存在一定障碍，不像上市公司平台的债转股标的企业拥有便捷的退出渠道。

地方已经有些探索经验，越秀集团2018年底就开始试点债权转优先股。2018年底，全国首单非上市非公众股份公司债转优先股方案正式获批，工银投资发起债转股SPV并募集资金，认购越秀集团非公开发行的优先股。

“优先股的收益相对稳定，受偿顺序在普通股之前、债权之后。其介于债权和股权之间的属性，可以匹配债转股实施机构对风险和收益的需求。”陈欣指出。

此次还有大量提高机构参与积极性、鼓励多种社会资本参与的举措。国务院常务会议指出，要妥善解决金融资产投资公司等机构持有债转股股权风险权重较高、占用资本较多问题，多措并举支持其补充资本；要积极吸引社会力量参与市场化债转股，优化股权结构，依法平等保护社会资本权益，支持金融资产投资公司发起设立资管产品并允许保险资金、养老金等投资，探索公募资管产品依法合规参与债转股鼓励外资入股实施机构等。

本期编辑 陈思