招商基金Voice丨牛市来了，价值投资要被无情抛弃吗？听听这家大公募怎么说

招商基金权益团队：之前股票市场下行我们认为其实无关趋势，更多是金融、经济、信贷周期因素。随着GDP增速有所回落，以及全球贸易保护主义抬头，市场对经济增速持续保持在中高速平台的信心受到了严重挑战。面对金融去杠杆叠加贸易摩擦，投资者风险偏好持续下降。市场始终担心经济增速会失速下行，但当时我们相比市场对中国经济要更加乐观，我们对国内经济韧性的信心是从不动摇的。因此，年初以来这段时间看上去是估值修复，我们认为实际上是信心修复的行情。

招商基金权益团队：我们之前确实有过这样的结论，对2019年开始未来三年的A股市场保持乐观，面对持续的金融去杠杆、资管新规逐步深入执行，未来三年投资者包括我们自己将面对的更多是“资产荒”的挑战，估值合理甚至偏低的“好生意”将是未来三年极度稀缺的优质资产。

今年以来的市场上涨太快，其实是有点超出我们预期，这个位置我们不会盲目唱多。但当我们看待很多问题时，如果不是看短期市场的涨跌，而是站在三年的维度来看待这些变化，就会发现，还是要靠“长期投资、价值投资、责任投资”这个非常简单的投资理念，自下而上选出“好生意”的公司，在可接受的估值范围内坚持买入持有，淡化行业，精选个股。

招商基金权益团队：净利润率高，经营“护城河”宽，业绩可持续性强，资产负债表干净，不能靠高周转和高负债来获取高ROE，对上下游有一定的定价权，而且这种定价权能够持续。今年我们持仓中一些涨得很好的股票都符合这样的标准。

招商基金权益团队：随着公司体量越来越大，这几年公司权益投资发生了一些变化。

第一点，我们逐渐不太想跟别人比一个月三个月这样短期的业绩，我们希望能让投资者看到三年的业绩，公司考核的也是三年期的业绩，希望通过长期投资的理念，换来客户的长期持有，为客户创造长期稳健的投资回报。在投资上，我们也会主动规避一些短期交易过于拥挤的股票，不参与概念炒作和短线炒作。说实话，当管理的资产达到一定体量之后，你也没法做这些短线炒作。

第二点，我们开始关注基金净值变化给客户带来的感受，在参与相对排名的基础上，尽量试图管理和控制组合净值的回撤，平衡回撤和收益的关系。

WIND上现在有个指标Calmar，描述的是收益和最大回撤之间的关系，可能很多人没有注意到，因为过去行业关注的主要是夏普比率、特雷诺指数和信息比率这些指标。Calmar指标直观反映了净值的表现，我们现在开始关注到这个指标，是因为我们公募基金很多客户都是来自零售渠道，回撤时最容易对客户造成伤害，我们希望客户买了我们的产品之后有更好的客户体验，尽量不要有“坐过山车”的感觉。

今年我们有很多产品业绩冲得很靠前，但这个指标表现并不好，说明之前回撤比较大，给客户的感觉也不会好，这些都是我们未来在业绩的基础上需要进一步完善的地方。

第三点，除了相对排名之外，我们有一部分基金开始强调向基准靠拢，控制对基准的偏差。

招商基金权益团队：股票型基金主要通过行业配置和个股选择，灵活配置型基金就要通过仓位的调整。

最核心的依然是通过自下而上地选股，与此同时，随着MSCI、富时的加入，我们也会越来越站在海外机构投资者的角度看待当前A股的估值体系，与选股方法相结合。

招商基金权益团队：虽然2018年市场是萧条的，我们投研的工作强度反而上升了。我们现在核心股票池大概有420只股票，市值覆盖率接近90%。核心股票池每年至少要有两次深度实地调研的频率没变，但去年我们研究部财务模型数量暴增，其实财务模型更重要，大家对上市公司公开信息的挖掘还不够。现在重仓股必须定期有财务模型，每个月研究部需要对覆盖的股票给出下一季度、今年、明年的盈利预测。

在研究部，股票被分为三类，一类是有配置价值的，一类是有交易价值的，还有一类是两者结合的。对具有配置价值的股票，新老研究员都可以覆盖，但对于具有交易价值的股票，则需要更多经验，所以只能由资深研究员进行推荐。2018年市场比较低迷，具有交易价值的股票是比较多的。

招商基金权益团队：公司现在比较追求的状态是建立研究型的投资团队、支持型的研究团队，基金经理负责选公司、选股，追求自己的alpha，研究支持负责跟踪、覆盖。